04.10.2004 · Viele Schwellenländer-Anleihen sind zuletzt gut gelaufen. Analysten wie die bei der WGZ-Bank stellen sich deshalb die Frage, ob die Risikoaufschläge die Fundamentaldaten überholt haben.
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Nach einer zwischenzeitlichen Berg- und Talfahrt hat sich seit Ende Mai bei den Anleihen aus den Schwellenländern wieder ein nachhaltiger Trend hin zu fallenden Renditen eingestellt. Der EMBI-Global, der die Risikoaufschläge dieser Anleihegruppe gegenüber der Rendite von Bundesanleihen widerspiegelt, zeigte im September die tiefsten Risikoaufschläge seit seiner Einführung. Gleichzeitig notieren viele Schwellenländer-Anleihen auf oder nahe an Höchstständen.
Angesichts dieser Situation stellen sich viele Investoren die Frage, ob die Bewertung möglicherweise zu weit von „realen Entwicklungen“ in den Fundamentaldaten abweicht und ob sich durch eine zu euphorische Bewertung ein beträchtliches Rückschlagpotenzial aufgebaut hat. Gestützt wird die positive Entwicklung laut den Analysten der WGZ-Bank durch die Bonitätseinschätzungen der Ratingagenturen. Der hauseigene EMRating-Index, der die S&P-Bewertungen der im Euro-Bereich maßgeblichen Emittenten aus Schwellenländern gewichtet widergibt, zeigt seit Januar 2003 eine sich kontinuierlich erhöhende Kreditwürdigkeit dieser Emerging Markets an.
Verbesserungen zugunsten der Schwellenländer sind unverkennbar
Beim Blick auf die Fundamentaldaten ist dieser Trend nachvollziehbar. So sind reale Indikatorenverbesserungen unverkennbar und auch das weltwirtschaftliche Umfeld stellt sich positiv dar. Das Wirtschaftswachstum bleibt in den verschiedenen Regionen dynamisch, die Rohstoffpreise sind hoch und viele Schwellenländer können sich reger Nachfrage nach ihren Exportgütern erfreuen. Das globale monetäre Umfeld gestaltet sich günstig und diversen Staaten ist es, wie die WGZ-Bank in einer Studie ausführt, gelungen, durch effizientes Schuldenmanagement ihre Verschuldungsstrukturen zu verbessern und einen Teil des externen Finanzierungsbedarfes schon für 2005 zu decken.
Auch die fiskalischen Indikatoren zeigen sich in 2004 in der überwiegenden Zahl der Emerging Markets verbessert. Daneben hat sich die externe Anfälligkeit der Schwellenländer durch flexiblere Wechselkurssysteme, steigende internationale Reserven und verstärkten Zugriff auf heimische Kapitalmärkte generell weiter verringert. Dazu kommen einige länderspezifische Ereignisse - die klarere EU-Perspektive für Bulgarien, Rumänien und (potenziell) der Türkei sowie die Reduzierung der politischen Unsicherheiten in Venezuela - die maßgeblich zur guten Bewertung des Marktsegmentes beigetragen haben.
Die Risiken werden inzwischen etwas zu sehr vernachlässigt
Vor diesem Hintergrund kommen die Analysten der WGZ-Bank zu dem Schluß, daß die Anleihekurse den fundamentalen Indikatoren zwar etwas vorausgelaufen sein dürften, die sinkenden Risikoaufschläge aber bisher auch eine Berechtigung haben. Trotzdem stelle sich die Frage, ob auf den erreichten Niveaus nicht viel von den positiven Entwicklungen und Aussichten bereits in den Kursen eingepreist ist. Zu den unkalkulierbaren Risiken werden vor allem die Gefahr schneller und höher als erwartet steigender Zinsen in Amerika und Europa genannt.
Zusammenfassend halten die Analysten fest, daß sich die Risikoaufschläge für Anleihen aus den Emerging Markets auf einem historisch niedrigem Niveau bewegen. Länderspezifische positive Ereignisse sowie eine generelle Verbesserung der Fundamentaldaten bei den meisten der wichtigen Emittenten der Asset Klasse unterstützen diese Bewegung.
WGZ-Bank rät zu Papieren von soliden Emittenten
Während die Marktbewertung sicherlich optimistisch ist, scheint - auch aufgrund der stabilen Aussichten für die Fundamentalindikatoren - eine unbegründbare oder übertriebene Euphorie nicht eingetreten zu sein. Allerdings sollten die positiven Entwicklungen der Fundamentaldaten in die Bewertungen eingepreist sein und es bleibt fraglich, ob solide Indikatorenausprägungen die Spreads noch weiter sinken lassen.
Dies gilt insbesondere, wenn sich das geldpolitische Umfeld - vorhandene Liquidität und die Suche nach Renditen waren neben guten Fundamentaldaten für den Emerging Market Boom verantwortlich - in den nächsten Monaten restriktiver darstellt. Zwar sollte der wahrscheinlich „geordnete“ und nicht aggressive Zinsanstieg kein Krisen-Szenario an den Anleihemärkten der Schwellenländer auslösen. Dennoch scheint es aus Sicht der WGZ-Bank empfehlenswert, bei hochbewerteten Anleihen einiger risikoreicherer Staaten, wie etwa Kolumbien oder Venezuela, derzeit besser eine nur neutrale Positionen einzunehmen. Stattdessen wird dazu geraten, bei der Selektion der Basisinvestments derzeit lieber auf vergleichsweise solide Emittenten wie Mexiko, Tunesien, Marokko oder Südafrika zurückzugreifen.
