Makler Aktie von Cash.life sehr hoch bewertet

Wenig Reaktion zeigte die dünn gehandelte Aktie des Aufkäufers von Lebensversicherungen Unternehmens Cash.life zunächst auf die am Donnerstag abend vorgelegten Halbjahreszahlen. Zunächst bewegte sich das Papier überhaupt nicht, gab dann aber bis zum Mittag ein Prozent auf 35,99 Euro nach.

Das Geschäftsmodell von Cash.life ist einfach. Das Unternehmen ist im Grunde ein Dienstleister für die Fondsgesellschaft MPC Capital. Cash.life kauft private deutsche und mittlerweile auch britische Lebensversicherungsverträge auf und verkauft sie an die Lebensversicherungsfonds von MPC weiter, deren Fonds sie selbst verwaltet. Derzeit beliefert Cash.life zehn geschlossene Fonds.

Das Geschäft entwickelt sich nicht schlecht

Das Geschäft läuft im Grunde nicht schlecht, insbesondere weil Cash.life nach eigenen Angaben eine Alleinstellung auf dem deutschen Zweitmarkt hat. Im ersten Halbjahr stiegen nach Unternehmensangaben die Umsatzerlöse gegenüber dem Vorjahreszeitraum um 19,5 Prozent auf 129,2 Millionen Euro. 99 Prozent davon stammen aus dem Policenverkauf, der Rest aus Erlösen für Dienstleistungen für die Fonds. Das Ergebnis vor Steuern stieg laut Ad-hoc-Meldung um 27,2 Prozent auf 4,2 Millionen Euro, der Periodenüberschuß um 13,2 Prozent auf 2,6 Millionen Euro.

Im selben Zeitraum wurden Policen im Wert von 159,5 Millionen Euro angekauft, so daß sich das verwaltete Policenportfolio stieg im Vergleich zum 30. Juni des Vorjahres um 64,1 Prozent auf insgesamt 927 Millionen Euro erhöhte. Von diesem Policenbestand werden 706,8 Millionen Euro im Auftrag von Fonds verwaltet, 220,2 Millionen Euro sind der sogenannte Handelsbestand.

Vorstandschef Stefan Kleine-Depenbrock sieht sich auf gutem Weg: „Unser ehrgeiziges Ziel, das Policenvolumen zum Ende des Geschäftsjahres 2005 auf eine Milliarde Euro zu erhöhen, haben wir nun bereits nach sechs Monaten nahezu erreicht. Insbesondere das Ankaufsvolumen und die Erlöse aus Policenverwaltung übertrafen unsere Erwartungen.“

Hohe Abhängigkeit von MPC Capital

Auch wenn die Gewinn- und Verlustrechnung ganz manierlich klingt, so ist die Freude doch nicht ganz ungetrübt. Da ist zum einen die prinzipiell hohe Abhängigkeit vom Kunden MPC Capital. Sollte diese einmal in Schwierigkeiten geraten, könnte dies für Cash.life sehr unangenehm werden. Denn bedingt durch die hohe Restlaufzeit und niedrigen Rückkaufswerte der deutschen Lebensversicherungen hat das Unternehmen einen enormen Kapitalbedarf bei gleichzeitig langer Bindung.

Dieser Abhängigkeit ist sich das Unternehmen durchaus bewußt. Nach den Worten von Vorstandschef Kleine-Depenbrock bereitet man zwecks Diversifikation einen offenen Fonds nach Luxemburger Recht vor, der in Zweitmarktpolicen investiert. Auch will man „nicht ausschließen“, daß man Beteiligungen eingehen wird, die die „aktuellen Geschäftsaktivitäten ergänzen oder verbessern“.

Hoher Hebel in der Bilanz

Das Finanzierungsmodell des Unternehmens basiert derzeit hauptsächlich auf der Ausnutzung der niedrigen Kapitalmarktzinsen. Zum 31. März bestand die Aktivaseite bei einer Bilanzsumme von 224,8 Millionen Euro zu 90 Prozent aus Forderungen aus Versicherungsverträgen, dem sogenannten Handelsbestand, der mit den Rückkaufswerten in die Bilanz eingeht. Demgegenüber stehen kurzfristige Verbindlichkeiten an Kreditinstitute in Höhe von 170,7 Millionen Euro mit einer Restlaufzeit von unter einem Jahr, die allesamt durch die Verpfändung von Versicherungsverträgen gesichert sind. Da nun die Refinanzierungszinsen unter der Rendite aus den Policen liegen, erzielt der Vorratsbestand derzeit sogar ein positives Ergebnis.

Das funktioniert aber natürlich nur solange gut, solange das Unternehmen den Ankauf der Versicherungen billig finanzieren kann. Steigen die Kapitalmarktzinsen über die Rendite der Lebensversicherungen, entsteht zusätzlicher Liquiditätsbedarf. Außerdem könnten die Banken unter Umständen eine Sicherung desgleichen Kreditvolumens durch höhere Policenbarwerte verlangen.

Auch Absatzschwierigkeiten ausgelöst durch eventuelle Turbulenzen beim Hauptkunden MPC Capital, könnten zu Schwierigkeiten in der Refinanzierung führen. Allerdings gibt es dafür derzeit keinen Anzeichen.

Sehr hohe Bewertung

Die Eigenkapitalrendite der Cash.life betrug im vergangenen Jahr auf den ersten Blick beruhigende 47,8 Prozent. Doch die Höhe dieser Quote beruht auf dem geringen Eigenkapital. Die Eigenkapitalquote betrug zum Jahresende 2004 6,9 Prozent. Mittlerweile hat sie sich geringfügig auf 8,3 Prozent verbessert. Auch der Bestand an liquiden Mitteln ist angesichts von 170 Millionen Euro kurzfristiger Bankschulden mit 5,26 Millionen Euro zum 31. März 2005 nicht gerade hoch gewesen. Solange alles funktioniert, ist alles gut. Doch der hohe Hebeleffekt birgt Risiken.

Was die Aktie betrifft, so stört als erstes die geringe Liquidität. Lediglich 1,5 Prozent der Aktien oder rund 120.000 Stück befinden sich im Streubesitz, 96,5 Prozent gehören den Aufsichtsräten Bühler und Mutschler bzw. deren Holdings und Familien.

Und obendrein ist die Aktie enorm hoch bewertet. Legt man die Prognosen der Berenberg Bank zugrunde, so kommt man auf ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 43 für das laufende und 36 für das kommende Geschäftsjahr. In diese Bewertung muß das Unternehmen erst einmal hineinwachsen.

Charttechnisch zeigt sich die Aktie langfristig sehr volatil ohne einen echten Trend. Von ihrem Allzeithoch bei 43,50 Euro, das aus dem Oktober 2004 resultiert, ist sie ein gutes Stück entfernt. In der kurzen Frist hat sie sich seit Ende Mai rund 50 Prozent nach oben entwickelt - allerdings auch hier wieder sehr volatil.