Internationaler Vergleich Südeuropas Versorgeraktien sind niedrig bewertet

Auf den ersten Blick sind viele Aktien von Energieversorgern in Italien und Spanien günstig bewertet. Wer sich in entsprechenden Titeln engagieren möchte, zahlt mitunter nur das Sieben- oder Achtfache der für dieses Jahr erwarteten Unternehmensgewinne je Anteilsschein. Aktien der italienischen Versorgungsunternehmen Enel und Eni sowie der spanischen Anbieter Endesa, Iberdrola oder Gas Natural kosten damit auf Basis ihrer Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGV) weniger als Engagements in den jeweiligen Aktienmärkten insgesamt.

Der spanische Standardwerteindex Ibex 35 wird derzeit beinahe mit dem Elffachen der durchschnittlich erwarteten Jahresgewinne der enthaltenen Unternehmen gepreist. Im Falle des italienischen FTSE-MIB ist es das Neunfache. Zugleich sind die südeuropäischen Versorgeraktien aber auch niedriger bewertet als die europäischen Versorgeraktien insgesamt. Die im Branchenindex Euro Stoxx Utilities enthalteten Werte, zu denen auch RWE und Eon zählen, weisen ein durchschnittliches KGV von ungefähr 9,5 auf. Südeuropas Versorger haben seit Jahresbeginn größere Kursverluste verbucht als die europaweite Konkurrenz.

Große Wachstumphantasie kommt nicht auf

Grundsätzlich spricht zunächst einiges dafür, warum gerade Versorgungsunternehmen niedriger bewertet werden als der breite Aktienmarkt. Sie verfolgen häufig Geschäftsmodelle, die auf regelmäßigen, (ziemlich) stabilen Einnahmen fußen, indem sie Strom, Gas oder Öl an Privathaushalte und Unternehmen des Landes verkaufen, in dem sie beheimatet sind. Große (Gewinn-)Wachstumsphantasie kommt da tendenziell unter Anlegern nicht auf. Gerade wenn es um Länder wie Spanien und Italien geht, die infolge der Euro-Krise unter Finanzierungsschwierigkeiten und geringen Wirtschaftswachstumsraten leiden, betrifft diese Problematik aber auch Industriewerte und Finanztitel.

Angesichts dessen stellt sich momentan die Frage, ob der traditionelle Bewertungsabschlag von Versorgeraktien in diesem Umfeld gerechtfertigt ist oder ob es attraktive Einstiegschancen in die entsprechenden Titel gibt. Denn neben möglichen Kurssteigerungen haben Anleger die Aussicht auf mitunter substantielle Dividendenzahlungen. Gas Natural beispielsweise wird nach Schätzungen des Finanzdatenanbieters Bloomberg in den kommenden zwölf Monaten so viel Geld je Aktie an seine Anteilseigner ausschütten, dass sich auf dem aktuellen Kursniveau eine Dividendenrendite von beinahe 9 Prozent ergibt. Dies liegt deutlich über der Rendite zehnjähriger spanischer Staatsanleihen.

Regierungen könnten Versorger stärker belasten

Die erwarteten Dividendenrenditen der übrigen großen südeuropäischen Versorger liegen zwar darunter - für Enel und Eni werden rund 6 Prozent, für Iberdrola 4,7 Prozent und für Endesa 7,7 Prozent erwartet -, gleichwohl sind das keine niedrigen Werte verglichen mit anderen Branchen oder Ländern. Die Aktien von Gas Natural wiederum werden denn auch mittlerweile von Analysten mehrheitlich zum Kauf empfohlen, unter anderem von denjenigen der Banken Goldman Sachs, Nomura und Société Générale.

Dass die Aktienkursentwicklung der besprochenen Titel nicht nur den heimischen Aktienmärkten, sondern auch der Branchenkursentwicklung in Europa wie auch den zunehmenden Kaufempfehlungen hinterherhinkt, hat gleichwohl Gründe. Vor allem zwei Risiken werden immer wieder angeführt. Das erste Risiko lautet: Die Regierungen Spaniens wie auch Italiens könnten die Versorger mittels Steuern oder Abgaben stärker belasten, weil die stabilen Einnahmeströme der Konzerne theoretisch auch eine ebenso stabile Steuereinnahme in Zeiten klammer öffentlicher Kassen darstellen. Sinken die Nachsteuergewinne, sinken aber auch die Summen, die potentiell an Anteilseigner ausgeschüttet werden können. Dann würden die Aktien weniger attraktiv.

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Eine zweite Sorge betrifft insbesondere die spanischen Versorgeraktien. Wie die Analysten von Goldman Sachs gerade herausgestellt haben, sind Spaniens Banken und Gebietskörperschaften häufig zu gut 10 Prozent an den Versorgern beteiligt. Ob die Banken im Gegenzug für das von Spanien erbetene Hilfsprogramm der Euroländer Beteiligungen verkaufen müssen, gilt als wahrscheinlich, dass manche Region im Zuge ihrer Haushaltssanierung dasselbe tun muss, auch. In beiden Fällen kämen womöglich bedeutende Versorger-Aktienpakete auf den Markt, was die Kurse für sich genommen belasten dürfte. Ob beide Risiken in den aktuell niedrigen Aktienbewertungen enthalten sind, ist umstritten.