Immobilien Gagfah-Aktie mit hohem Aufschlag auf inneren Wert

Der deutsche Immobilienmarkt gilt als attraktiv. Anders als in vielen anderen Ländern, deren Wohnungsmärkte überhitzt erscheinen, hat der deutsche Markt den Boden gerade erst erreicht. Wenn nicht alles täuscht, geht es in den kommenden Jahren zumindest im Durchschnitt aufwärts - sowohl mit den Preisen als auch mit den Mieten.

Lange Zeit waren deshalb auch deutsche Immobilienaktien regelrechte Börsenlieblinge. Einige Aktien waren offenbar allerdings zu steil gestiegen, in den vergangenen Wochen jedenfalls kehrten die Anleger dem Segment den Rücken (siehe auch: Immobilienaktien sind die Enttäuschung des Jahres).

Seit Jahresbeginn 22 Prozent im Minus

Einen guten Start legte im vergangenen Oktober auch die Gagfah-Aktie hin. Die Notiz wurde zu 19 Euro zugeteilt und stieg schnell auf mehr als 25 Euro. In diesem Jahr aber zeigt der Trend nach unten, vor wenigen Tagen fiel der Kurs unter den Ausgabepreis (Isin LU0269583422).

Auch am Mittwoch gehörte die Aktie im frühen Handel nicht zu Gewinnern. Die Anleger waren mit den am späten Vorabend vorgelegten Quartalszahlen offensichtlich nicht zufrieden. Der Kurs gab weitere 0,3 Prozent auf 18,85 Euro nach. Seit Jahresbeginn hat die Aktie damit mehr als 22 Prozent an Wert verloren.

Nettogewinn fällt deutlich

Die Interpretation der Gagfah-Zahlen ist gar nicht so einfach. Der Nettogewinn im ersten Quartal fiel im Vergleich zum Vorjahreszeitraum zwar deutlich um 60 Prozent auf 33,4 Millionen Euro. Bereinigt um Einmaleffekte aus der Marktbewertung von Derivaten und einer Refinanzierung kletterte das Ergebnis je Aktie aber von 0,16 auf 0,17 Euro. Außerdem erhöhte das Unternehmen die Quartalsdividende von 17 Cent pro Aktie für das erste Quartal auf 20 Cent für das zweite.

Die Mieteinnahmen von als Finanzinvestition gehaltenen Immobilien stiegen von 201,1 auf 223,3 Millionen Euro. Ebitda und Ebit kletterten auf 124,8 (110,1) Millionen sowie 121,1 (102,1) Millionen Euro.

Ambitionierte Privatisierungsziele

Die Mieteinnahmen stiegen um 0,4 Prozent, annualisiert lag das Mietwachstum mit 1,6 Prozent leicht über den Erwartungen des Unternehmens. Der Leerstand auf vergleichbarer Fläche lag unverändert bei 5,7 Prozent. Unter Berücksichtigung der in den ersten drei Monaten gekauften Wohnungen stieg der Leerstand allerdings auf 6,2 Prozent. Insgesamt hatte Gagfah Ende März 164.987 Wohnungen im Portfolio.

Das Unternehmen privatisierte im ersten Quartal 177 Wohnungen für einen Preis von durchschnittlich 144.000 Euro. Die Gewinnmarge habe 16 Prozent betragen. Das für 2007 geplante Privatisierungsvolumen hob Gagfah von ursprünglich 1500 bis 2000 auf 2000 bis 2500 Wohnungen an. Das Management rechnet also offenbar damit, das Privatisierungstempo deutlich steigern zu können.

Management gibt sich optimistisch

„Wir hatten einen guten Start in das neue Geschäftsjahr, und sämtliche finanziellen Kennzahlen weisen in die richtige Richtung“, lässt sich Burkhard Ulrich Drescher, Vorstandschef der deutschen Tochtergesellschaften, in einer Pressemitteilung zitieren. „Insbesondere bei unseren Akquisitions- und Privatisierungsprogrammen sind wir unserem Zeitplan deutlich voraus. Wir erwarten sowohl für die Gagfah als auch für den gesamten deutschen Wohnungsmarkt weiterhin eine positive Entwicklung.“

Seit dem Börsengang im vergangenen Oktober habe die Gesellschaft in 17 Transaktionen für rund 1,5 Milliarden Euro mehr als 26.000 Wohneinheiten erworben oder ist entsprechende Kaufverpflichtungen eingegangen. Über den Erwerb von rund 25.000 Wohneinheiten mit einem Gesamtvolumen von rund 1,8 Milliarden Euro werde exklusiv verhandelt, so das Unternehmen in seiner Mitteilung. Bei erfolgreichem Abschluss dieser Transaktionen belaufe sich die Gesamtsumme der Akquisitionen auf 3,3 Milliarden Euro. Diese Summe läge über der eigenen Unternehmensprognose von 1,4 Milliarden bis 2,0 Milliarden Euro für 2007.

Dividende spricht für die Aktie...

Gagfah hat beim Börsengang eine hohe Dividende versprochen. Unter diesem Gesichtspunkt ist die Aktie tatsächlich einen Blick wert: Analysten rechnen für dieses Jahr mit einer Dividendenrendite von knapp vier Prozent, für das kommende Jahr erwarten sie 4,5 Prozent. Die Mieteinnahmen sorgen für einen stabilen Cashflow, darum dürfen die Anleger auch künftig mit hohen Ausschüttungen rechnen.

Andere Bewertungskennzahlen zeigen aber, dass die Gagfah-Aktie trotz der jüngsten Kurseinbußen ambitioniert bewertet ist: Das für 2007 erwartete Kurs-Cashflow-Verhältnis beträgt 19,3, das Kurs-Umsatzverhältnis 5,5 und das Kurs-Gewinn-Verhältnis 16,8.

... der Nettoinventarwert dagegen

Bei der Bewertung von Immobilienunternehmen ist immer auch ein Blick auf den Nettoinventarwert (Net Asset Value, NAV) hilfreich, der den inneren Wert der Aktie widerspiegelt. Ende 2005 lag dieser bei 9,25 Euro je Aktie, Ende 2006 bei 10,73 Euro. Zum Ende des ersten Quartals betrug der NAV 10,87 Euro.

Am Dienstag ging die Aktie bei 18,90 Euro aus dem Handel, das bedeutet einen Aufschlag von stolzen 74 Prozent. Das Unternehmen ist an der Börse also wesentlich mehr Wert als die Wohnungen, die es besitzt.

Anleger müssen sich schon fragen, ob ihnen die Aktie so viel wert ist. Vor wenigen Jahren wurden viele deutsche Immobilienunternehmen schließlich noch mit einem Abschlag zum Nettoinventarwert gehandelt. Damals war der richtige Zeitpunkt für einen Einstieg in den Sektor. Heute dagegen sind viele Immobilienaktien eindeutig zu teuer. Auch wenn zahlreiche Titel der Branche in den vergangenen Monaten wesentlich günstiger geworden sind, als sie zum Höhepunkt des Booms waren.