DWS-Chef Klaus Kaldemorgen zur VW-Aktie „Porsche hat vielen Anlegern geschadet“

Das Auf und Ab der VW-Aktie hat in den vergangenen Wochen an der Börse für Aufregung gesorgt. Und heftige Kritik am Eigner Porsche provoziert. Zu den größten Kritikern gehört der Chef der Fondsgesellschaft DWS, Klaus Kaldemorgen: Er wirft Porsche sogar vor, gegen das Verbot der Marktmanipulation verstoßen zu haben.

Herr Kaldemorgen, sind Sie neidisch auf den Spekulationserfolg von Porsche? Das Unternehmen dürfte Milliarden mit seiner VW-Spekulation verdient haben.

Nein. Die Finanzbranche ist nicht neidisch, sondern verärgert über das Vorgehen von Porsche: Das Unternehmen hat meiner Ansicht nach gegen das Verbot der Marktmanipulation verstoßen, sich gegen alle restlichen Dax-Unternehmen gestellt und zahlreichen Anlegern geschadet.

Porsche soll Kursmanipulation begangen haben?

Schauen wir uns doch einmal den Gesetzestext an: Paragraph 20a Wertpapierhandelsgesetz definiert Kurs- und Marktmanipulation als Geschäfte, die geeignet sind, falsche oder irreführende Signale für das Angebot, die Nachfrage oder den Preis von Finanzinstrumenten zu geben oder ein künstliches Preisniveau herbeizuführen sowie sonstige Täuschungshandlungen, die geeignet sind, auf den Preis eines Finanzinstruments einzuwirken. Genau das hat Porsche meiner Ansicht nach getan.

Wie genau funktioniert das?

Porsche hat 42,6 Prozent der Stammaktien von VW erworben und sich weitere 31,5 Prozent der Aktien über sogenannte cash-gesettelte Optionen gesichert. Das macht 74,1 Prozent des gesamten Aktienkapitals von VW; zusammen mit den Anteilen des Landes Niedersachsen konnte sich Porsche ausrechnen, dass nur noch 5,8 Prozent des Aktienkapitals von VW frei handelbar sind. Es muss Porsche klar gewesen sein, dass 5,8 Prozent freies Kapital nie und nimmer ausreichen, um die Nachfrage von Indexfonds zu befriedigen, die den Dax nachbilden müssen.

Porsche hat eine künstliche Knappheit an der VW-Aktie herbeigeführt?

Genau. Und das Bösartige daran ist, dass es außer Porsche niemand wusste. Dann hat Porsche zu einem Zeitpunkt, an dem die Märkte ohnehin nervös und angeschlagen waren, mitgeteilt, dass man Zugriff auf 74 Prozent der VW-Aktien habe. Und da auch die anderen Börsenteilnehmer rechnen können, war jedem sofort klar, was gespielt wird, und jeder rannte los, um sich noch vor den anderen Marktteilnehmern mit VW-Aktien einzudecken. Mit dem Resultat, dass der Kurs der Aktie durch die Decke gegangen ist. Das war eine gezielte Aktion, Porsche muss gewusst haben, was passieren wird.

Und Porsche hat dabei zugeschaut und Geld verdient!

Je nachdem, wie viel Optionen Porsche verkauft, könnte der Gewinn zwischen 10 und 40 Milliarden Euro liegen. Die Gewinne sind es aber nicht, die wir Porsche vorwerfen, sondern dass das Unternehmen die restlichen Marktteilnehmer getäuscht hat. Porsche hat gewusst, dass der Markt viel zu eng wird, und Porsche muss auch ins Kalkül gezogen haben, dass der Kurs der VW-Aktie daraufhin explodieren würde. Im Angelsächsischen nennt man eine solche Strategie „cornern“: Man sorgt für eine künstliche Knappheit und schaut anschließend zu, wie die Preise zwangläufig steigen.

Porsche allerdings macht Leerverkäufer für die Kursturbulenzen verantwortlich, also Marktakteure, die Aktien verkaufen, ohne diese zu besitzen.

Leerverkäufe gibt es in allen Aktien, immer. Glauben Sie im Ernst, dass diese Leerverkäufe dazu führen, dass ein Dax-Wert an einem Tag solche Kurskapriolen veranstaltet? Das ist albern. Die Leerverkäufer sind von Porsche in eine Falle gelockt worden: Wer sich in den vergangenen Wochen den Kurs der VW-Aktie angesehen hat, kam rasch zu der Erkenntnis, dass dieser Kurs fundamental nicht gerechtfertigt ist und korrigieren muss. Das ist übrigens die positive Seite der Leerverkäufe, die viele vergessen: Sie helfen, spekulative Übertreibungen nach oben zu verhindern. Diese Leerverkäufer wurden gezwungen, ihre Positionen auszulösen, als klar war, dass sie die Aktien, die sie leerverkauft haben, am Markt nicht erwerben können. Niemand hätte diese Aktie leerverkauft, wenn er gewusst hätte, dass dank Porsche kaum noch freie Stücke auf dem Markt sind.

Aber Porsche hat doch alle Meldepflichten beachtet?

Porsche hat, ähnlich wie Schaeffler im Fall Conti, sich über sogenannte cash-gesettelte Optionen den Zugriff auf weitere VW-Aktien gesichert. Das ist eine Wette auf den zukünftigen Aktienkurs von VW: Liegt dieser über dem Preis, den man vereinbart hat, so erhält Porsche die Differenz ausgezahlt. Eigentlich werden solche Geschäfte in bar abgewickelt, also ohne dass Aktien den Besitzer wechseln. De facto aber müssen die Banken sich zur Absicherung mit den Aktien eindecken, und je höher die Verpflichtung der Bank aus der Option wird, um so mehr decken sich die Banken mit der Aktie ein. Wir gehen davon aus, dass die Banken die Optionen, die sie Porsche verkauft haben, komplett mit Aktien hinterlegt haben.

Dann gehören die Aktien nicht Porsche, sondern den Banken?

Eigentlich ja. Das ist ja der Grund dafür, dass diese Transaktionen nicht der Meldepflicht unterliegen; eine Lücke im Regulierungswerk, die rasch geschlossen werden muss. Aber sobald die Optionen auslaufen, wird vermutlich Porsche den Banken anbieten, die Aktien zu übernehmen, mit denen sich diese abgesichert haben. Dass dies wohl auch so beabsichtigt war, geht aus den Aussagen des Unternehmens hervor, man habe Zugriff auf 74,1 Prozent der Aktien. Unter dem Strich ist das eine simple Anschleichtaktik, um die Meldepflichten zu umgehen.

Mit welchen Folgen?

Zunächst drücken Sie sich davor, eine Übernahmeprämie zu zahlen, die also den Anlegern entgeht. Zusätzlich haben die Kurskapriolen der VW-Aktie dazu geführt, dass kaum ein Portfolio-Manager, der sich am Dax orientiert, mit dem Index Schritt halten kann. Es gibt schlicht zu wenig Aktien, um die Dax-Gewichtung nachzubilden. Drittens gab es Ausweichreaktionen: Wer die VW-Aktie nicht kaufen konnte, hat über Terminkontrakte den gesamten Dax gekauft und anschließend die anderen 29 Dax-Werte verkauft. Damit stellen Sie eine synthetische VW-Aktie her, schicken aber zugleich die anderen Dax-Werte in den Keller, wiederum zum Schaden der Anleger, aber auch zum Schaden der Dax-Unternehmen, denen damit die Aufnahme von zusätzlichem Kapital erschwert, wenn nicht sogar verwehrt wurde. Unter dem Strich haben also alle verloren: die anderen Dax-Unternehmen, die Vermögensverwalter und deren Kunden, die Anleger, auch die Börse, deren Reputation ebenso gelitten hat wie das Ansehen der Kapitalmärkte insgesamt. Und das alles nur, weil ein Unternehmen nicht fair spielt.

Wird sich das auf lange Frist für Porsche auszahlen?

Das wird spannend. Zum einen dürfte es für VW schwieriger werden, in Zukunft neues Kapital aufzunehmen, denn die Börsen werden nicht VW, sondern den Hauptaktionär Porsche als das relevante Risiko für die Kapitalvergabe ansehen. Und was wird mit Staatshilfen für die Automobilbranche? Können Sie sich vorstellen, dass der Bund Milliardenhilfen an VW vergibt, während der Haupteigentümer Milliardengewinne an der Börse gemacht hat?