Branchenanalyse Wie ist der „Chip Dip“ zu verstehen?

Die Entwicklung von Unternehmen, die Ausrüstungen für die Herstellung und Prüfung von Halbleitern herstellen, weist inzwischen eine stärkere Korrelation mit der Entwicklung der Gesamtwirtschaft auf, da Chips heute in allem verwendet werden - angefangen von Airbags bis zu digitalen Musikabspielgeräten.

Sollte sich die Volkswirtschaft im nächsten Jahr abschwächen, wie viele Experten vorhersehen, könnte der Absatz von Chipherstellern und Ausrüstern darunter leiden, so David Kaplan, der für Standard & Poor's Equity Research die Halbleiterausrüstungsaktien verfolgt.

Karyn McCormack sprach vor kurzem mit Kaplan, warum er die Branche so negativ einschätzt, und über die von ihm bevorzugten und außer Acht gelassenen Aktien.

Aus welchen Gründen haben Sie einen negativen Ausblick für die Chipausrüster?

Dafür gibt es mehrere Gründe. Erstens werden wir im Jahr 2007 eine Abschwächung der Wirtschaft erleben. In einer nachlassenden Konjunktur erwarten wir ein Wachstum des Halbleiterabsatzes von fast acht Prozent für 2007. Das liegt noch unter unserer Schätzung eines langfristigen durchschnittlichen Jahreswachstums von etwa zehn Prozent. Nach unserer Auffassung werden die Chiphersteller ihre Investitionen in Kapazitäten noch weiter reduzieren - also könnte eine Abschwächung die Ausrüstungshersteller noch stärker treffen als die Chiphersteller.

Ein weiterer Faktor ist, daß die Chipausrüster ein Absatzwachstum von 25 Prozent in den ersten neun Monaten dieses Jahres verzeichneten. Demgegenüber lag die langfristige Wachstumsrate für Ausrüstungen bei schätzungsweise zehn Prozent. Das bedeutet, daß die Branche die zusätzliche Kapazität dieses Jahres aufnehmen muß. Bis diese Kapazität aufgenommen ist, rechnen wir mit einer schwächeren ersten Jahreshälfte 2007. Hier besteht das Problem weniger im Rückgang der Chipnachfrage als in der Absorption der neuen Kapazitäten.

Darüber hinaus haben die Chiphersteller überdurchschnittlich hohe Lagerbestände in der Produktion und in der Vertriebskette. Alle wollen diese Bestände loswerden, bevor sie weitere Ausrüstungen kaufen. Deshalb schätzen wir dies negativ ein.

Welches sind die wichtigsten Gründe für die Abschwächung in der Branche?

Das liegt daran, daß die Konjunktur nachläßt. Chips werden nicht nur in Computern verwendet, sie sind auch in Haushaltsgeräten, in Airbags und Kühlschränken, in Autos und PDAs zu finden - da besteht eine diversifizierte Nachfrage. Der Chipmarkt korreliert also in hohem Maße mit der Wirtschaft. Dieser Trend beginnt sich gerade erst zu entwickeln. Früher war der Chipmarkt hauptsächlich mit Computern verbunden, heute ist er diversifizierter und findet sich in mehr Produkten, er ist stärker von der Konjunktur abhängig und hat weniger seinen eigenen Zyklus.

Wie steht es mit Flash Memories?

Ein Lichtblick bei Chips ist der Speicherbereich: Flash- und DRAM-Preise stiegen und die Investitionen waren hoch. In der vergangenen Woche teilte ASML Holdings mit, daß das Unternehmen Überkapazitäten in diesem Bereich feststellt. Die Nachfrage für diese Chips wird im Jahr 2007 voraussichtlich um 30 Prozent bis 50 Prozent steigen, nach unserer Auffassung wächst die Kapazität jedoch noch schneller und das wird möglicherweise zu einem Rückgang führen. Waren diese Produkte bisher ein Lichtblick, so ist die Entwicklung offenbar ein wenig über das Ziel hinausgeschossen - ein weiterer Grund für unsere negative Einschätzung der Branche.

Bevorzugen Sie bestimmte Aktien in der Gruppe?

Ich habe eine Aktie als „strong buy“ und vier als „buy“ eingestuft. Die „strong buy“-Aktie ist MEMC Electronics, die den in Chips verwendeten Rohstoff Polysilikon herstellt. In den vergangenen beiden Jahren ist der Solarmarkt gewachsen, daher besteht eine große Nachfrage nach Polysilikon, der Preis für diesen Rohstoff ist gestiegen und MEMC hat davon profitiert. Der Solarmarkt wird voraussichtlich um 35 Prozent wachsen.

Obwohl die Preise für Polysilikon ungeheure Höhen erreicht haben, rechnen wir nicht mit einer Übersättigung. Wir erwarten fallende Preise, aber diese dürften sich auf hohem Niveau halten. MEMC hat mit Suntech Power, einem großen Hersteller von Solarzellen, Verträge im Wert von fünf Milliarden Dollar über die nächsten zehn Jahre geschlossen, das ist mehr als das Dreifache der Umsatzerlöse des Unternehmens im Jahr 2005.

Zu unseren „buy“-Aktien gehört Applied Materials - der wichtigste Grund dafür ist die Bewertung. Sie wird mit einem Abschlag gegenüber vergleichbaren Werten gehandelt. In einem ungewissen Umfeld ist dieses Unternehmen meiner Meinung nach bestens ausgestattet, um die Volatilität zu bewältigen. Es hat die besten Prognosewerte, da es in vielen Bereichen aktiv ist und mit vielen verschiedenen Arten von Chips zu tun hat.

Wir haben eine Vier-Sterne-Bewertung für Axcelis Technologies - die Aktie wird mit dem Zehnfachen unserer Schätzung für das Jahr 2007 gehandelt. Wir rechnen damit, daß das Unternehmen im Jahr 2007 Marktanteile hinzugewinnt und daher halten wir die Aktie für attraktiv bewertet.

Ein weiteres Unternehmen ist Photronics. Es stellt Photomasken her, die in der Chipproduktion verwendeten Linsen. Wir sehen seine Umsatzerlöse weniger in Verbindung mit der Kapazitätssteigerung der Chiphersteller, sondern mehr in Abhängigkeit von der Konstruktion neuer Chips, daher rechnen wir nicht mit einer starken Beeinträchtigung durch die nachlassende Chipnachfrage. Der Wert wirkt mit dem 14fachen unserer Schätzung für 2007 recht attraktiv.

Die letzte 4-Sterne-Aktie ist Cascade Microtech, das hauptsächlich im Bereich der Wafer-Probecards tätig sind, einem der für die Prüfung von Halbleitern verwendeten Verbrauchsstoff. Die Aktie wird mit dem 16fachen unserer Schätzung für 2007 gehandelt. Die Kunden des Unternehmens sind von dessen Produkten ganz begeistert. Wir rechnen nicht mit einer Abhängigkeit der Umsatzerlöse von einem hohen Wachstum der Chipnachfrage. Es verfügt über eine sehr innovative Technologie.

Welche Aktien empfehlen Sie den Anlegern zu meiden?

Einige Aktien werden mit Aufschlägen auf die Bewertung gehandelt - trotz der Tatsache, daß der Aufschlag meist aus guten Gründen erhoben wird, wie etwa überdurchschnittlichen Wachstumsaussichten. In einem ungewissen konjunkturellen Umfeld allerdings betrachten wir diese Werte als die risikoreichsten. Als „sell“ eingestuft haben wir Formfactor, das mit dem 33fachen unserer Gewinnschätzung für 2007 gehandelt wird. Es steht in Kontakt zum Speicherchipmarkt, in dem wir mit Überkapazitäten rechnen. Lam Research hat ebenfalls Verbindungen zu Speichern, da es der beherrschende Marktteilnehmer im Speichermarkt ist.

Eine weitere Aktie, die Anleger meiden sollten, ist Varian Semiconductor, das mit dem 17,4fachen unserer Schätzung für 2007 gehandelt wird. Wir rechnen damit, daß dieses Unternehmen 2007 Marktanteile an Axcelis verliert.