Beteiligungsgesellschaften Arques-Aktie ist nichts für konservative Anleger

Dr. Dr. Peter Löw saniert nicht nur Unternehmen, hin und wieder dichtet er auch: „Arques läßt ihr blaues Band / Wieder flattern durch die Lüfte; / Süße, wohlbekannte Düfte / Streifen ahnungsvoll das Land“, schreibt der Vorstandschef frei nach von Eduard Mörike unter dem Titel „Frühlingserwachen bei Arques“ auf der Website der Beteiligungsgesellschaft.

Frühlingserwachen - das gilt auch für die Aktionäre. Die Arques-Aktie kletterte am Mittwoch mal wieder fast fünf Prozent nach oben und markierte ein neues Rekordhoch bei 158,99 Euro (Isin DE0005156004).

Glücklich kann sich schätzen, wer 2001 noch die Aktie der „AG Bad Salzschlirf“ im Portfolio hatte. Denn Löw kaufte sich in den Börsenmantel des insolventen Kurmittelbetreibers ein, dessen Kurs bei 60 Cent dümpelte. Löw und seine Partner wählten den Namen Arques und siedelten 2003 in eine Villa an den Starnberger See um.

„Erträge aus der Auflösung negativer Unterschiedsbeiträge“

Das Geschäftsmodell klingt einfach, hat jedoch seine Tücken: Das Unternehmen kauft mittelständische Unternehmen, die nach Managementfehlern zu Sanierungsfällen wurden, für einen eher symbolischen Preis. Dann schickt Arques eine „Task Force“, die den Mittelständler auf Profit trimmen soll. Der verantwortliche Manager beteiligt sich am Unternehmen - das spornt natürlich zu besonderer Leistung an, denn bei einem späteren Verkauf stehen die Chancen gut, daß er ordentliche Gewinne einstreicht.

Auch im vergangenen Jahr hat die Beteiligungsgesellschaft von ihrer regen Akquisitionstätigkeit profitiert. Für die Zukäufe hat das Unternehmen insgesamt knapp 16 Millionen Euro gezahlt, dafür aber Gesellschaften mit einem Gesamtbestand liquider Mittel von 37 Millionen Euro erhalten, wie im kürzlich veröffentlichten Geschäftsbericht 2005 zu lesen ist.

Daß die Kaufpreise für die Sanierungsfälle unter den Vermögenswerten (abzüglich der Schulden) liegen, schlägt sich vor allem in der Gewinn- und Verlust-Rechnung nieder. Damit erzielt das Unternehmen Erträge aus der Auflösung negativer Unterschiedsbeiträge aus der Kapitalkonsolidierung, wie der Vorgang in der Bilanzfachsprache heißt. 2005 waren das 39,36 (Vorjahr 29,42) Millionen Euro.

Dividende soll um 78 Prozent steigen

Dieser Betrag fließt nach den neuen Bilanzrichtlinien in die sonstigen betrieblichen Erträge, die Arques im vergangenen Jahr auf 62,1 (39,7) Millionen Euro gesteigert hat. Sie übertreffen sowohl den Gewinn der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit von 46,05 Millionen Euro als auch den Jahresüberschuß von 48,25 Millionen Euro. Grund für den höheren Nettogewinn ist ein latenter Steuerertrag im Zusammenhang mit Darlehen, die die früheren Eigentümer der von Arques gekauften Unternehmen den Gesellschaften gewährt haben. Den Umsatz hat Arques auf 417,5 (128,57) Millionen Euro erhöht.

Dank der Erträge aus der „Auflösung negativer Unterschiedsbeiträge“ sind die Kapitalrücklagen von Arques inzwischen auf 53 Millionen Euro gewachsen. Der Hauptversammlung am 30. Mai wird deshalb vorgeschlagen, das Grundkapital aus Gesellschaftsmitteln um 21,8 Millionen auf 24,3 Millionen Euro zu erhöhen. Damit soll ein Aktiensplit im Verhältnis eins zu zehn verbunden sein. Die Aktionäre können für 2005 mit einer um 78 Prozent auf 2,05 Euro je Anteil verbesserten Dividende rechnen.

Der Hunger von Arques nach weiteren Akquisitionen ist offenbar noch längst nicht gestillt. Im Geschäftsbericht schreibt der Vorstand, er rechne damit, jährlich Unternehmen mit einem Gesamtumsatz von 400 Millionen bis 600 Millionen Euro zu erwerben. Für dieses Jahr erwartet Arques deshalb einen weiteren Umsatzsprung auf 780 Millionen, für 2007 auf 1,3 Milliarden Euro. Der Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen soll auf 80 Millionen in diesem Jahr und 130 Millionen Euro im kommenden Jahr steigen.

Streit mit der „Bilanzpolizei“...

Manchen Anlegern wird noch der Streit der Gesellschaft mit der „Bilanzpolizei“ im Gedächtnis sein. Die Deutsche Prüfstelle für Rechnungslegung (DPR) hatte im Geschäftsbericht 2004 einiges zu bemängeln.

Zum Beispiel stand ein Patent eines aufgekauften Unternehmens mit drei Millionen Euro in den Büchern, das Arques laut DPR damals gar nicht hätte bewerten können. Darum sei der Jahresüberschuß um eben diese drei Millionen Euro zu hoch ausgefallen. Arques sah das anders. Der Streit eskalierte: Die Bilanzpolizei trug Details an die Öffentlichkeit, Vorstand Löw wertete die Beanstandungen sogar als „Ritterschlag“ für das Unternehmen.

Vor einem Monat haben sich beide Seiten schließlich geeinigt. „Aufgekommene Meinungsverschiedenheiten“, so heißt es in der Arques-Pressemeldung, habe man „in freundlicher und entspannter Atmosphäre“ beigelegt. Schade nur, daß aus dem Verfahren nicht klar wird, wer nun Recht hat - was nicht unbedingt dazu geeignet ist, die Anleger zu beruhigen. Ein Unternehmen mit Fehlern im Geschäftsbericht ist schließlich nichts, was man gerne im Portfolio hat.

Im neuen Geschäftsbericht vermeidet es Arques, im Zusammenhang mit der Prüfung durch die Bilanzpolizei Fehler zuzugeben. Zu lesen ist von „Korrekturen von Feststellungen der DPR im Zusammenwirken mit der Korrektur des die Feststellungen verursachenden Fehlers“. Was umständlich formuliert ist, hatte zur Folge, daß der operative Gewinn und der Überschuß des Jahres 2004 nachträglich um 208.000 Euro erhöht worden sind.

„Mit der Veröffentlichung des testierten Geschäftsberichts sollten Unsicherheiten aus Buchungsfragen endgültig erledigt sein“, kommentierte der Vorstand den Jahresabschluß 2005. Der Blick auf das Geschäftsmodell von Arques sei nun frei.

Schulden mehr als verdoppelt

Nun, für manche Beobachter der Beteiligungsbranche ist entscheidend, ob es dem Unternehmen bald gelingen wird, sich mit Verkäufen oder Börsengängen von Beteiligungen auch wieder zu trennen. Denn große Teile der stattlichen Gewinne haben bisher ja nur in den Büchern stattgefunden. Die „Börsen-Zeitung“ sieht den Überschuß daher als wenig aussagekräftige Kennzahl an. Und das „Handelsblatt“ titelte Ende Februar: „Geschäfte mit der Zukunft“. Tatsächlich war im vergangenen Jahr der Cashflow aus der laufenden Geschäftstätigkeit negativ (minus 7,2 Millionen Euro), die Schulden des Konzerns haben sich im Vergleich zum Vorjahr mehr als verdoppelt.

Immerhin gibt die Gesellschaft inzwischen den Nettoinventarwert ihrer Beteiligungen an, so wie es andere Unternehmen dieser Branchen schon seit vielen Jahren tun. Der „Net Asset Value“ (NAV) der Beteiligungen belief sich Ende Dezember 2005 nach Angaben der Gesellschaft auf 284,7 Millionen Euro. An der Börse war Arques damals mit etwa 240 Millionen Euro bewertet. Das würde zwar für eine Unterbewertung und weiteres Kurspotential sprechen. Allerdings ist der Kurs inzwischen stark gestiegen, und aktuellere Zahlen zum NAV veröffentlicht das Unternehmen nicht.

Bei Arques bleiben also einige Fragezeichen - und das spricht für konservative Anleger gegen ein Investment. Wer spekulieren will, kann die Aktie natürlich noch kaufen. Der Aufwärtstrend ist intakt, und derzeit ist nicht abzusehen, warum er plötzlich abbrechen sollte.