Bauzulieferer Pfleiderer-Aktie bietet sich nicht zum Einstieg an

Bisweilen möchte man den Eindruck gewinnen, an der Börse würde alles positiv aufgenommen, wenn nur ein bisschen Optimismus verbreitet wird. Für den hoch verschuldeten Möbel- und Bauzulieferer Pfleiderer gilt dies nach der Vorlage der Geschäftszahlen für das dritte Quartal am Dienstag jedoch nicht.

Obgleich Vorstandschef Hans Overdiek erstmals seit fünf Quartalen wieder eine deutliche Belebung des Geschäfts konstatierte, fällt der Aktienkurs um knapp 1 Prozent, was indes eine merkliche Erholung von dem Minus von 4,4 Prozent am Morgen darstellt.

Prognostische Zurückhaltung

Zu schwach waren auch die Zahlen für das Berichtsquartal, in dem der Holzverarbeiter einen Verlust von 17,6 Millionen Euro verbuchte. Im Vorjahr hatte Pfleiderer noch einen Gewinn waren es nach einem Gewinn von 16,3 Millionen Euro erzielt. In den ersten neun Monaten brach der Umsatz um fast ein Viertel auf etwa 1,04 Milliarden Euro ein, unterm Strich verbuchte der Konzern in dieser Zeit einen Verlust von 13,9 Millionen Euro nach einem Gewinn von 32,6 Millionen Euro im Vorjahreszeitraum.

Aber dies hätten die Börsianer noch eher verkraftet als die Tatsache, dass das Unternehmen auch Mitte November nicht mit einer Gewinnprognose für das laufende Jahr herausrücken will. Obendrein warnte Overdiek, dass sich erst Ende des ersten Quartals 2010 zeigen werde, wie nachhaltig und kräftig die derzeit positive Entwicklung sei.

Weiter Feilen an der Finanzierung

Sorgen bereitet auch immer noch die finanzielle Lage. Zwar will der Hersteller von Holzwerkstoffen und Laminatfußböden wie angekündigt bis Ende November die Verhandlungen mit den Banken über neue Kreditbedingungen abschließen, und auch ein Kredit der KfW-Bank im niedrigen dreistelligen Millionenbereich sei inzwischen genehmigt worden.

Zum Ende des dritten Quartals hatte Pfleiderer indes abermals gegen Kreditbedingungen verstoßen und muss nun zusätzlich Kredite über 172 Millionen Euro neu verhandeln. Zwar haben die Banken Aufschub gewährt und Overdiek sagt, die Verhandlungen mit den betreffenden Banken in Warschau liefen vernünftig und würden in absehbarer Zeit abgeschlossen. Dies war der zweite Verstoß innerhalb eines halben Jahres, der diesmal bei der polnischen Tochter Pfleiderer Grajewo geschah.

Mit einer erfolgreichen Restrukturierung wäre die Finanzierung für die nächsten vier Jahre gesichert, allerdings zu höheren Kosten. Das macht es auf die Dauer nicht einfacher. Pfleiderer ist netto mit rund 820 Millionen Euro verschuldet. Im Jahresvergleich kletterte die Verschuldung um fast 30 Prozent, während das Eigenkapital von 711 auf 685 Millionen Euro schrumpfte. Allerdings steht Pfleiderer mit einer Eigenkapitalquote von knapp 35 Prozent immer noch gut da, lag diese doch Ende 2005 noch bei rund 19 Prozent.

Ohne konkrete Aussichten schwache Kursaussichten

Die Hebelung der Bilanz auf Basis der durchschnittlichen Analystenprognose mit einem Vielfachen der Nettoschulden zum operativen Gewinn von knapp 6 war zwar schon niedriger, liegt aber im Bereich des für Pfleiderer in den vergangenen zehn Jahren Üblichen. Indes besteht das Eigenkapital zu rund 38 Prozent aus der 2007 begebenen Hybrid-Anleihe, die mit 7,125 Prozent verzinst wird.

Deren Kurs hat sich deutlich auf 51 Prozent erholt, nachdem sie Ende März noch zu 19 Prozent gehandelt wurde. Zum möglichen Kündigungstermin im har 2014 beträgt die Rendite mehr als 26 Prozent, aber ob Pfleiderer tatsächlich kündigen wird, wird sich erst zeigen, wenn dann die Zinsszenarien vorliegen und das Unternehmen besser mit der Kündigung fahren würde als damit, hinfort einen Aufschlag von 4,23 Prozentpunkten auf den 3-Monats-Euribor zu zahlen.

Entscheidend ist das Eintreten einer Erholung und deren Verlauf und Ausmaß. Gerade über letzteres sind sich auch Analysten nicht im Klaren. Erfolgversprechend sieht die Entwicklung des operativen Gewinns aus.

Solange die Erholung nicht gewisser ist, bietet sich weder die Aktie noch die Hybrid-Anleihe aus fundamentalen Erwägungen zum Einstieg an. Vor 2011 rechnen Analysten nicht mit Gewinnen und selbst dann beträgt das geschätzte Kurs-Gewinn-Verhältnis noch mehr als 60. Betrachtet man die für die Jahre danach vorliegenden Prognosen für das Betriebsergebnis, so würde das KGV auch später noch auf deutlich erhöhtem Niveau liegen. Kursgewinne sind durchaus möglich, doch wären diese eher spekulativer Natur.