Amerikanische Geldpolitik Erzeugt die Fed neue Blasen?

Die amerikanische Politik des billigen Geldes stand in jüngster Zeit im Kreuzfeuer der Kritik hochrangiger Finanzvertreter asiatischer Staaten. Präsident Barack Obama und Notenbankchef Ben Bernanke wird vorgeworfen, die Risiken neuer Vermögenspreisblasen und weiterer Wirtschaftsturbulenzen munter zu ignorieren.
Kritikern zufolge habe die Fed im zurückliegenden Jahrzehnt die Blasenbildung im Technologiesektor und auf dem Häusermarkt vorangetrieben und sei nun dabei, mit historisch niedrigen Leitzinsen die Voraussetzungen für eine neuerliche Blase enormen Ausmaßes zu schaffen. Internationale Investoren nutzen das derzeitige Niedrigzinsniveau in den Vereinigten Staaten für Zinsdifferenzgeschäfte, die sogenannten „Carry Trades“.

Sie nehmen zinsgünstige Kredite in Dollar auf und legen diese in höher rentierliche Vermögenswerte an, von indonesischen Aktien bis hin zu Kupfer-Terminkontrakten. Bei Obamas jüngstem Asienbesuch warnte Liu Mingkang, Chef der chinesischen Bankenaufsicht, dass die amerikanische Geldpolitik „neue, reale und unüberwindbare Risiken für die Erholung der Weltwirtschaft, insbesondere für jene der Schwellenländer“ schaffe. Ähnlich äußerten sich auch Japans Zentralbankgouverneur Masaaki Shirakawa und der Hongkonger Verwaltungschef Donald Tsang.

Ist der Finanzmarkt wichtig?

Doch alles hat zwei Seiten. In ausführlichen Reden und spontanen Kommentaren begründeten Bernanke und andere hochrangige Vertreter der Fed, weshalb die Ängste vor einer Blasenbildung übertrieben seien. Erstens sei derzeit, wenn überhaupt, nur bei wenigen Anlageklassen eine augenscheinliche Überbewertung zu erkennen. Zweitens könnte eine der Blasenbildung entgegenwirkende Zinsanhebung die zaghaft beginnende Konjunkturerholung abwürgen. Und drittens könne man überhitzte Märkten besser in den Griff bekommen, indem man die Krisenfestigkeit von Finanzinstituten verbessere, wobei Bernanke und Kollegen einräumten, in diesem Punkt in der Vergangenheit versagt zu haben.

Am 16. November machten Bernanke und Vizepräsident Donald L. Kohn in getrennten Auftritten klar, dass die Vermögensmärkte nicht im Mittelpunkt der amerikanischen Geldpolitik stünden. Tags darauf sagte Janet Yellen, Präsidentin der Fed von San Fransisco in einer Rede in Hongkong, dass die Frage, ob die Fed „versuchen sollte, potentiell gefährlichen Vermögenspreisschwankungen vorzubeugen“, keinesfalls geklärt sei.

Der Geist von Greenspan

In amerikanischen Finanzkreisen geht man mit der Fed und ihrer vermeintlich lässigen Haltung gegenüber Exzessen hart ins Gericht. Nouriel Roubini, Professor für Volkswirtschaft an der Universität von New York, behauptet, dass die Fed mit billigem Geld zu spekulativen Exzessen in alle Arten risikobehafteter Vermögenswerte faktisch einlade; er spricht in diesem Zusammenhang von der „Mutter aller Carry Trades“.

Simon Johnson, Volkswirtschaftler am Massachusetts Institute of Technology, sieht die Schuld bei Alan Greenspan, Bernankes Vorgänger an der Spitze der Fed, der die Risiken der Blasenbildung ignoriert habe. „Die Geisteshaltung von Greenspan ist nach wie vor präsent“, sagt er. Richard Bernstein, Vorstandsvorsitzender von Richard Bernstein Capital Management fügt an: Bernanke „und Greenspan betonten, dass es schwierig sei, Blasen im Voraus zu erkennen, dass die anschließenden 'Aufräumarbeiten' aber handhabbar seien. Dies hat sich eindeutig als falsch erwiesen.“

Bernanke behauptet nicht, dass es unmöglich ist, dem Markt zuvorzukommen und eine im Entstehen befindliche Blase zu erkennen, sondern nur, dass „es außergewöhnlich schwierig ist“. In einer Rede vor 1.800 Mitgliedern des Economic Club of New York sagte er am 16. November allerdings, dass „mir keine großen Fehlentwicklungen im amerikanischen Finanzsystem bekannt sind.“

Alles im Rahmen?

Die aktuelle Situation scheint dem Notenbankchef Recht zu geben. Trotz des mehr als 60-prozentigen Anstiegs amerikanischer Aktien seit März befinden sich die Kurse im Verhältnis zu den für 2010 prognostizierten Gewinnen weiterhin innerhalb ihrer historischen Bandbreite.

Der Ölpreis hat sich von 34 Dollar im Februar auf zuletzt knapp 80 Dollar mehr als verdoppelt, was mit Blick auf die Erholung der internationalen Rohölnachfrage noch jedoch verhältnismäßig erscheint.

Staatsanleihen sind angesichts der aktuell gedämpften Inflation alles andere als überbewertet und die Renditeaufschläge von Hochzinsanleihen gegenüber Staatsanleihen kommen allmählich auf das übliche Niveau zurück. Selbst die von vielen als überteuert angesehenen Aktien und Anleihen aus Schwellenländern lägen innerhalb ihrer historischen Kursspannen, sagt John Higgins, leitender internationaler Volkswirt der Beratungsgesellschaft Capital Economics aus London.

Sicherlich, der Goldpreis von über 1.100 Dollar je Feinunze ist ein Spiegelbild der Angst einiger Anleger vor aufkeimender Inflation, die Inflationserwartungen an den Rentenmärkten und in der Öffentlichkeit sind jedoch weiterhin auf moderatem Niveau.

Auch für die von Roubini ins Feld geführte „Mutter aller Carry Trades“ gibt es nur wenige Anhaltspunkte. Würden Investoren massenhaft billige Kredite in Dollar aufnehmen, um diese in andere Vermögenswerte zu investieren, dann müsste sich dies in einem merklichen Anstieg der Dollarkredite niederschlagen. Die Kreditvergabe amerikanischer Banken ist allerdings nach wie vor weit von ihren Höchstständen entfernt. Gleiches gilt für das Volumen verbriefter Dollarkredite von Wall-Street-Unternehmen.

Geldpolitik zum Wohle der amerikanischen Wirtschaft

Die von China und Hongkong geäußerte Kritik der Niedrigzinspolitik der Fed lässt sich sogar noch einfacher widerlegen. Würde China, wie von den Vereinigten Staaten gefordert, eine Aufwertung seiner Währung gegenüber dem Dollar zulassen, dann würde die Gefahr von Vermögenspreisblasen rasch abflauen. Die Geldpolitik der Fed dient dem Wohle der amerikanischen Wirtschaft, die zweifellos noch immer auf das billige Geld angewiesen ist. Am 18. November meldete das amerikanische Wirtschaftsministerium für Oktober einen auf das Gesamtjahr hochgerechneten Rückgang der Wohnbaubeginne von 11 Prozent. Hinzu kommt eine auf allen Wirtschaftssektoren lastende Arbeitslosigkeit, die sich mit 10,2 Prozent ihrem Nachkriegsrekordstand nähert.

Doch was geschähe im Fall einer beginnenden Blasenbildung? Die Fed wird sich dieser nach eigenen Aussagen nur insoweit widmen, als sich diese auf ihr vom Kongress auferlegtes „Doppelmandat“ - Gewährleistung von Preisstabilität und Vollbeschäftigung - auswirkt. Veränderungen der Leitzinsen zur Zähmung des Aktienmarktes oder anderer Vermögenspreise könnten größere Schwankungen des Preisniveaus und Beschäftigungsstands nach sich ziehen, sagte Kohn am 16. November in einer Rede an der Kellogg School of Management der Northwestern University.

Handfeuerwaffen für alle

Anstatt Leitzinsänderungen zur Blasenbekämpfung einzusetzen, strebt die Fed die sogenannte „makroprudenzielle Regulierung“ an. Das Hauptaugenmerk der Bankenaufsicht liegt hierbei nicht auf einzelnen Instituten, sondern auf den Märkten als Ganzes. So könnte beispielsweise eine bestimmte Kreditvergabestrategie für eine einzelne Bank noch sicher sein, jedoch gefährlich werden, wenn diese von zahlreichen Banken verfolgt wird, die alle zum gleichen Zeitpunkt auszusteigen versuchen.

Die Fed und die Obama-Regierung arbeiten darauf hin, Banken in wirtschaftlich guten Zeiten zu strengeren Kreditvergabestandards zu verpflichten und größere Liquiditätsreserven vorzuhalten, auf die in schlechten Zeiten zurückgegriffen werden kann. „Das ist vergleichbar mit dem Schutz des gesamten Ökosystems anstelle einer Bewahrung einzelner Bäume“, sagt Yellen.

Die Fed-Kritiker sorgen sich weiterhin, dass die Quasi-Nullzinspolitik der Zentralbank dem Löschen eines Feuers mit Benzin gleichkomme. Der Versuch, die Märkte durch Bankenregulierung zu disziplinieren, während man sie gleichzeitig mit billigem Geld flute, sei wie „die Einführung strenger Gesetze zur Vermeidung von Straftaten bei gleichzeitiger großzügiger Ausgabe von Handfeuerwaffen für alle“, sagt Paolo Pellegrini, Hedgefonds-Manager bei Paulson & Co.

Die Mutter aller Krisen?

Die Diskussion über den richtigen Umgang mit Vermögenspreisblasen führt zu keinem Ergebnis. Es ist „vielleicht das schwierigste geldpolitische Problem des Jahrzehnts“, räumte Bernanke in seiner Rede vor dem Economic Club ein. Nach jetzigem Stand der Dinge kann man sich auf die Fed und ihre Beibehaltung historisch niedriger Zinsen verlassen, bis die Erholung auf festen Beinen steht - ganz gleich, was auf den Vermögensmärkten geschieht.

Krisenprophet Roubini skizzierte in seinem Gastbeitrag für die Financial Times am 2. November ein beängstigendes Bild. Er argumentierte, dass Investoren durch Aufnahme billiger Dollarkredite und Anlage dieser Gelder in höher rentierliche Vermögenswerte und Währungen enorme Profite erzielt hätten. Er prophezeite „den größten koordinierten Vermögenskollaps der Geschichte“, wenn der Dollar seinen Abwärtstrend stoppe und die Investoren in Panik scharenweise aus ihren ausländischen Vermögensbeständen zurück in den Dollar flüchteten.